编辑推荐
?黄益平、伍戈、彭文生、刘胜军等13位学界、业界专家学者激辩中国金融改革的过去和未来。
?中国经济中的杠杆有多高？系统性风险积累到了什么程度？中国债市向何处发展？房地产泡沫高不高？金融危机会到来吗？注册制改革对股市好还是坏？金融监管应该宽松还是从紧？金融如何有效服务实体经济？等热点话题一并呈现，正反方思维激烈碰撞。
作者简介
潘英丽,现为上海交通大学现代金融研究中心主任，安泰经济与管理学院教授，上海市政府决策咨询研究基地潘英丽工作室首席专家，中国世界经济学会常务理事，上海世界经济学会副会长。主要研究领域为宏观经济学、国际金融理论与政策。近期主要成果有：《国际金融中心：历史经验与未来中国》（2010，三卷本）、《十字路口的金融体系：国际经验与中国选择》（中英文国际论文集，主编之一，2013）、《国际货币体系未来变革与人民币国际化》（2014，三卷本）。1996年因为发展我国社会科学教育事业做出的突出贡献，获得国务院特殊津贴。2002-2011年担任中国海运集团公司专家委员会委员。2011年以来担任招商银行独立董事。
黄益平，北京大学国家发展研究院副院长,金光经济学讲席教授、北京大学数字金融研究中心主任。现任中国人民银行货币政策委员会委员、国务院参事室金融研究中心研究员，同时兼任澳大利亚国立大学Crawford公共政策学院Rio Tinto中国经济讲席教授，中国金融四十人论坛成员（任学术委员会主席），中国经济50人论坛成员，英文学术期刊《China Economic Journal》主编和《Asian Economic Policy Review》副主编。主要研究领域为宏观经济、金融改革与国际金融。曾经担任国务院农村发展研究中心发展研究所助理研究员、澳大利亚国立大学高级讲师和中国经济项目主任、哥伦比亚大学商学院General Mills经济与金融国际访问教授、花旗集团董事总经理/亚太区首席经济学家、Serica投资基金董事、财新传媒首席经济学家，巴克莱董事总经理/亚洲新兴市场经济首席经济学家，以及中国人寿股份有限公司、五矿信托有限公司和阿里巴巴主导的网商银行的独立董事。获得澳大利亚国立大学经济学博士、中国人民大学经济学硕士和浙江农业大学农学（农业经济学）学士。
目录
第一篇 宏观背景与金融改革总论
第1章 金融如何有效服务经济与社会发展
第2章 未来我国财政金融体制的改革取向
第3章 中国渐行渐近的金融周期
第4章 债务-通缩还是债务-通胀
第5章 防范系统性风险需要系统性的策略
第二篇 灰犀牛：金融风险排查与防范
第6章 中国企业偿债成本分析
第7章 我国政府预算体系与广义债务
第8章 房地产泡沫与金融风险防范
第9章 中国的影子银行：风险、规制与政策
第10章 防范和化解供给侧结构性改革中的金融风险
第三篇 金融及其监管体制改革
第11章 亟待深化的银行业结构性改革 宋志青
第12章 注册制改革——中国资本市场的“Big Bang”
第13章 债券市场开放与更高层次开放型金融市场的建设
第14章 金融监管改革：为什么改？如何改？
序言
近年来，中国经济的高杠杆与系统性风险的积累已引起国内外的高度关注。金融乱象与金融风险的积累很大程度上与金融体制的扭曲有关。十九大报告在讨论现代经济体系建设的部分对金融改革的任务做了具体的阐述：“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。”如何准确把握当前的经济金融形势？如何推进金融体制改革以及相应的配套改革，才能守住不发生系统性金融风险的底线，并提高金融服务实体经济的能力和效率？2017年11月12日在北京大学国家发展研究院“中国经济开放论坛”和“朗润?格政”论坛联合召开了题为“十九大后的金融改革”的闭门研讨会，对此做了系统深入的探讨。
“中国经济开放论坛”是由上海交通大学安泰经济与管理学院和北京大学国家发展研究院联合主办的一个学术与政策研究论坛。论坛具有开放性，没有学科专业、理论流派和研究范式的限制，由关注和研究中国经济的海内外学者、政府部门和实业界的经济学家共同参与。论坛不定期地在上海和北京等地举行专题研讨会，对中国经济改革发展过程中的重大理论、实践和趋势性问题进行多视角的研讨和交流。会议论文以论文集方式公开出版，以供学者、政府决策部门和实业界系统研究中国经济问题时参考。“朗润?格政”是北京大学国家发展研究院讨论公共政策问题的学术交流平台，本次闭门会议已是其举办的第93期学术活动。
本论文集收集会议论文和部分特邀专家所撰写的论文十四篇，组成三个研究专题。
第一篇“宏观背景与金融改革总论”收录五篇论文，侧重讨论了金融改革，债务周期及其与宏观经济的关系，以及系统性风险的系统应对策略，给十九大后的金融改革提供了问题导向和改革方向双重视角的宏观框架分析。
潘英丽的文章理论结合实际系统探讨了金融服务实体经济和社会发展的基本条件。她认为，社会分工的复杂性和未来的不确定性使家庭丧失了直接投资能力，这是金融业存在的理由，也是金融业内部专业化分工不断发展的原始动力；因此家庭是投资的最终委托人，而金融业本质上是投资中介服务业。货币信贷资本实际上是对社会稀缺生产资源的支配和使用权，货币信贷资本配置的有效性决定着社会资源配置的有效性；中国金融凭借国家信用的支撑在推进高杠杆经济增长方面具有“成也萧何、败也萧何”的效应。资金的集中和让渡，使更多社会资源从闲置或低效率使用状态转移到高效率用途中，从而在社会资源总量不变条件下高效率生产部门创造出社会新增财富，也即社会剩余价值或广义利息，它们来源于资源配置的优化。反之，金融资源错配导致产能过剩和资产泡沫，从而积累起系统性风险。金融GDP并非金融业对GDP的贡献而只是金融业运行中占用的社会资源。金融业获得的广义利息份额已超出合理水平，并且超额部分的获取是以金融资源错配为前提的。资本是无条件逐利的，金融“普惠性”则需要条件：稳定的货币信用环境，个人和企业信用的共享机制，通过法律强化金融机构的社会责任，并实施有效的金融监管。金融有效服务实体经济的条件是：以保护私产和防范商业欺诈方式培育和发展有效率的企业组织，以解决为谁服务的问题；以放宽市场准入、强化市场和法律的双重约束并通过解除人力资本瓶颈等方式拓宽产业投资渠道；同时要求转变政府的职能，加快退出金融的第二财政功能与政府的信用担保。
殷剑峰在财政分权理论和金融发展理论的框架下梳理了我国财政和金融体制的演化路径，现行财政金融体制导致的问题，并就未来“自上而下”改革的基本方向和原则提出了“顶层设计”思路。 他认为，我国的财政金融体制存在从集权到分权的两轮演变。2003年以来再次出现增长型财政下的财政分权和金融约束弱化导致的金融分权趋势；各项经济活动都表现为对土地的依赖，形成了土地财政、土地金融和土地GDP；而基于土地的财政、金融和经济增长都已不可持续。这种体制正在形成潜在的、不可忽视的系统性金融风险。我国也面临着欧元区同样的“不可能三角”：金融系统统一、金融分权和保持金融系统稳定。统一和稳定的金融系统是我们必然的选择，因此，金融分权趋势必须扭转。改革的方式不能是碎片化和“自下而上”的，必须是财政和金融体制同时进行的系统性改革。改革方向应该是基于公共财政的财政分权和基于金融市场化体制的金融集权。这里，“援助之手”到“无形之手”的转变是根本：财政体制必须从增长型财政转向公共财政；金融体制必须从金融约束转向金融的市场化体制。
彭文生的文章在金融周期分析框架下，联系金融和实体、总量和结构，提供一个从金融看宏观经济的全景式分析。他认为，一个完整的金融周期大致持续15-20年，其代表性指标银行信贷和房地产价格显现中期波动趋势。2017年美国金融周期缓慢上行，欧元区金融周期见底，中国金融周期则接近顶部，也是金融风险最大的时候。中国发生金融危机的概率较小，但金融周期加剧了中国经济结构的失衡，严重挤压实体经济，加大贫富差距。中国在一次分配中存在权力寻租和地价上升致使实业成本上升的两大扭曲；在二次收入分配中，财政支出对个人转移支付过低，与投资相关的专项转移过高；税收结构存在对劳动征税、对资本不征税；对消费征税、对投资不征税；低收入家庭实际税率过高等问题。未来要降低专项转移支付、增加一般性转移支付；提高直接税比重，开征房地产税。改善发展不平衡、促进公平，有利于促进金融周期转向调整。货币金融政策的调控和加强金融监管是另一大方向。2018年的可能政策组合是稳货币、紧信用，财政适度宽松。经济增长放缓，但这是好事，有利于促进金融周期转向和改善经济结构。
伍戈等作者的文章从中国非金融部门负债占GDP比例已超过日本泡沫破灭和美国次债危机爆发时期的现实出发，探讨了债务与通货膨胀、债务与通缩的关系。他们从各国历史数据的观察中从发现债务对于物价的长短期影响是不一致的。从长期趋势看，高债务国家普遍通胀水平较低，甚至发生通缩；其客观机理在于债务的长期累积导致借款者还本付息压力增大并与资本回报率的边际递减一起导致其投资或消费支出的减少；而银行基于对借款者资产负债状况恶化及高债务不可持续的担心，往往收紧放款条件进而抑制融资需求，导致通货紧缩的发生。而债务短期增长率较高的国家，其通胀率则相对较高。在政策利率下降和货币信贷宽松的宏观刺激下，微观主体进一步增加债务杠杆，投资、消费出现短期“脉冲式”增长，社会信用扩张引致价格水平上升。中国的高债务状况短期内难以迅速改变，债务水平仍将高位维持一段时间。长期来看中国债务-通缩风险不容小觑，通缩阴影的彻底摆脱取决于未来债务杠杆的去化程度。基于去产能、金融去杠杆及房地产去库存调控下，债务短期增速已呈现边际放缓迹象，这将对未来PPI产生滞后的下行压力。
黄益平的文章探讨了系统性金融风险的形成原因与系统性应对的策略。他认为，过去40年中国金融体系的相对稳定主要源于经济的持续高增长和政府的隐性担保。现在政府隐性担保越来越难，经济增速趋缓，杠杆率快速上升，新型金融风险露头以及监管存在缺陷等原因正在造成系统性金融风险的上升。头痛医头、脚痛医脚的做法不能解决根本性问题，系统性金融风险需要系统性策略来应对。要让市场决定金融资源的定价与配置，强化市场纪律，该违约的违约，该破产的破产；要发展多层次资本市场，支持实体经济发展，有效控制杠杆率的上升；“金稳委”应加强政策统筹，统一监管标准，做到金融监管全覆盖，协调各部门的经济、金融政策；监管框架宜转向审慎监管与行为监管适当分离的“双峰”模式，尽快从机构监管转向功能、审慎和行为监管，并将金融发展的责任从监管部门分离出去；同时应适当平衡创新与稳定的关系，不搞一刀切。
第二篇“灰犀牛：金融风险排查与防范”共五篇论文，分别从非金融企业、政府预算与广义债务、房地产泡沫与影子银行以及供给侧改革动态过程中可能出现的金融风险等方面系统排查了当前中国系统性金融风险的现状与隐患，并对如何应对提出相应思路。
文摘
2016年8月17日上海静安中兴社区（原闸北区不夜城板块）332-333地块的商住土地出让，吸引的是全国开发商眼光，但其结果震惊的是全国公众。该地块占地3.1万平方米、可建面积11万平方米，规划面积中住宅90%和商业10%，要求建设住宅不少于931套，起拍楼面价单价4.18万元、起拍总价46亿元。有18家知名大开发商参加了竞拍，经过452轮的激烈竞价后，源自福建、总部刚刚迁居上海的房企融信于以总价110.1亿元拿下这个地块，楼面价单价10.02万元/平方米，扣除商业配套以及配建保障房的实际楼面价约11万元/平方米，将中国楼市的单价地王记录大幅刷新。
在这个上海并非传统核心地段，虽被媒体称为静安地王、但实际处于原来闸北不夜城地区，一块占地3万平方米、仅相当于4个标准足球场、项目建成后容纳不了1000户家庭居住的土地卖出了110亿天价，相当于拥有17万员工之众的巨型央企中国中车股份在2015全年所创造利润之和，实在是令人震惊。
静安地王最让人瞠目结舌的是11万元/平方米的楼面单价。静安中兴社区地块周边在售的豪宅新房单价在9-11万元/平方米，业界预计这个项目未来售价只有超过15万元/平方米才能保证有回报率，意味着融信在豪赌这个已经天价的地块在未来2-3年内房价至少还要涨30-50%。
静安地王为何是融信？
静安地王让融信又一次举国业界闻名。融信曾于2016年7月29日在上海楼市的最大热点板块之一新江湾板块以31.5亿竞拍购得占地面积3.98万平方米、可建面积5.97万平方米的A4-01纯住宅地块，表面上折合楼面价为5.28万元/平方米，溢价率为51%。融信是近年来气势凶猛、席卷全国楼市的闽系房企的一个突出代表。近年来国内楼市劲刮闽风，各大机构统计的2015年房企百强中闽系房企都占到五分之一、在前50名比重更高。2016年，闽系房企更是表现抢眼。虽然融信目前销售规模上还不如率先走向全国老牌的稳健性闽系房企世贸、旭辉，在差不多同时崛起的新闽系房企中也暂时还落后于泰禾、正荣、阳光城，但融信更加高调，土地市场上更加咄咄逼人，财务杠杆也更加急速膨胀。融信2016年1月在香港上市，3月把集团总部迁往上海，正式定位为全国性房企。按照克尔瑞的统计，2015年融信集团的集团销售金额295亿元，排名全国房地产开发企业第29名，相比2014年跃升15位。但其2016年1月在香港上市的融信中国，其2015年报向投资人公开披露的2015年销售额就只有130亿元（另有说法是119亿元），销售套数不足8000套，为7918套，销售均价2.16万元/平方米；其130亿元的销售额中来自上海的就有58亿元，其次福州贡献了44亿元，杭州贡献了29亿元，对上海市场高度依赖，已经转型为主要耕耘长三角和福建的房企。
融信中国2015年没有购买一块地，但2016年1-8月在土地市场大举出手，抛出345亿抢下14宗合计165万平方米可建面积的土地储备，平均楼面价2.1万元/平方米，平均溢价率为67%。融信在当年同期房企买地总投入的排名第九，远高于其销售规模和资产规模的排名。其中融信在上海3宗地耗资151亿，杭州8宗地耗资139亿元，沪杭两地占了85%。在上海3宗地块中，除了8月17日抢下的静安中兴社区地块和7月29日在新江湾的地块，融信还于2月25日以9.8亿元在青浦购得一块可建面积6.36万平方米的综合用地，楼面价达到1.54万元/平方米，溢价率为28%。
值得注意的是，根据融信中国发布的2015年公司年报，其2015年全年营业收入才74亿元，税前利润24亿元，净利润更只有14亿元。此外，其2016年半年报还显示，融信中国2016年上半年的总资产净利率为2.07%，净资产收益率（摊薄）为12.20%，销售毛利率18.40%，销售净利率14.56%，固定资产周转率为7.38，盈利能力、销售能力和营运能力看上去都很一般。
可为什么偏偏是融信能一鸣惊人成为中国单价地王？根据对相关公开资料的梳理和分析，笔者认为主要有以下几个原因：
首先，融信能做静安地王是闽系房企金融能力强的综合体现。闽系房企普遍拥有家族财团背景，家族成员或老乡之间喜欢抱团，通过同乡商会相互融资，协同作战，同进同退，关系十分紧密。如融信集团董事长欧宗洪和目前规模更大一点的正荣集团董事长欧宗荣以及神秘财团福建欧氏投资集团掌门人欧宗金是三兄弟，欧宗金是老大、欧宗荣是老二、欧宗洪是老三，他们出生在莆田，也发家在莆田。在2016年福布斯中国富豪排行榜上，老二欧宗荣以205亿元身家排在第98位，老三欧宗洪夫妇则以165亿元名列145位，实力都很雄厚。老大的欧氏投资集团旗下拥有全资、控股和参股企业共十余家，当融信和正荣在全国四处大肆拿地的时候，欧氏投资集团帮助为融信和正荣对接福建民间资金，是一个集团作战模式。福建民营经济十分发达，众多民营老板通过钢贸、医疗、家具、鞋帽等生意积累了大量财富，在2016胡润中国百富榜中，来自福建的富豪占了9名，仅次于广东的11名，居全国第二。但因为经济下行，这些富豪的手头巨额资金不愿进入实体经济，又无处可去，福建民间资本市场又很活跃，融资渠道多，于是福建大量民间资金借助闽系房企的渠道进入了房地产开发行业，成为闽系房企在全国攻城略地的后盾。
其次，融信舍命做静安地王是一批新兴房企“高杠杆+高周转+高扩张+高风险”作风的必然宿命。静安地块的地价11万元/平方米，跟周边当前房价持平，这个项目要赚钱必须赌周边已经是天价的房价在未来3-4年还会再暴涨至少30-40%，这无疑是很大的赌博，风险非常高。虽然不少媒体把“高杠杆+高周转+高扩张+高风险”的四高模式看作是闽系房企的一个标志性标签，但笔者不想限于闽系房企去看这个发展模式，因为融创、信达、雨润和当初的顺驰等不少房企也都是这种“四高”发展模式，只不过有的暂时成功了、风光无限，有的死掉了和被人遗忘了。这类房企大多起步晚，资源少，在激烈的市场竞争中，要实现弯道超车，就只能高风险放手一搏。融信（中国）的营业收入在2011-2015年的四年中从12亿飞跃到74亿，增长了5倍多。还有同样是闽系房企的阳光城地产，2011-2015年的销售额从23亿元做到了300亿元，四年扩大12倍，更加震惊业界，也是同样的高速扩张手段。高扩张都离不开高杠杆。融信中国2015年末总资产只有348亿元（其中存货246亿元），总负债却高达297亿元，资产负债率为85.42%，在港股地产公司中排名十分靠前。融信中国在港交所上市时候的招股书显示，2013和2014年的资产负债率也分别为91.79%和96.74%，2012-2015年的净资产负债率分别为171%、504%、1541%和247%，一直把杠杆放得很高，偿债风险长期高位盘旋。阳光城在2014年的净负债率一度高达%多，近三年资产负债率都超过了80%以上。
?黄益平、伍戈、彭文生、刘胜军等13位学界、业界专家学者激辩中国金融改革的过去和未来。
?中国经济中的杠杆有多高？系统性风险积累到了什么程度？中国债市向何处发展？房地产泡沫高不高？金融危机会到来吗？注册制改革对股市好还是坏？金融监管应该宽松还是从紧？金融如何有效服务实体经济？等热点话题一并呈现，正反方思维激烈碰撞。
作者简介
潘英丽,现为上海交通大学现代金融研究中心主任，安泰经济与管理学院教授，上海市政府决策咨询研究基地潘英丽工作室首席专家，中国世界经济学会常务理事，上海世界经济学会副会长。主要研究领域为宏观经济学、国际金融理论与政策。近期主要成果有：《国际金融中心：历史经验与未来中国》（2010，三卷本）、《十字路口的金融体系：国际经验与中国选择》（中英文国际论文集，主编之一，2013）、《国际货币体系未来变革与人民币国际化》（2014，三卷本）。1996年因为发展我国社会科学教育事业做出的突出贡献，获得国务院特殊津贴。2002-2011年担任中国海运集团公司专家委员会委员。2011年以来担任招商银行独立董事。
黄益平，北京大学国家发展研究院副院长,金光经济学讲席教授、北京大学数字金融研究中心主任。现任中国人民银行货币政策委员会委员、国务院参事室金融研究中心研究员，同时兼任澳大利亚国立大学Crawford公共政策学院Rio Tinto中国经济讲席教授，中国金融四十人论坛成员（任学术委员会主席），中国经济50人论坛成员，英文学术期刊《China Economic Journal》主编和《Asian Economic Policy Review》副主编。主要研究领域为宏观经济、金融改革与国际金融。曾经担任国务院农村发展研究中心发展研究所助理研究员、澳大利亚国立大学高级讲师和中国经济项目主任、哥伦比亚大学商学院General Mills经济与金融国际访问教授、花旗集团董事总经理/亚太区首席经济学家、Serica投资基金董事、财新传媒首席经济学家，巴克莱董事总经理/亚洲新兴市场经济首席经济学家，以及中国人寿股份有限公司、五矿信托有限公司和阿里巴巴主导的网商银行的独立董事。获得澳大利亚国立大学经济学博士、中国人民大学经济学硕士和浙江农业大学农学（农业经济学）学士。
目录
第一篇 宏观背景与金融改革总论
第1章 金融如何有效服务经济与社会发展
第2章 未来我国财政金融体制的改革取向
第3章 中国渐行渐近的金融周期
第4章 债务-通缩还是债务-通胀
第5章 防范系统性风险需要系统性的策略
第二篇 灰犀牛：金融风险排查与防范
第6章 中国企业偿债成本分析
第7章 我国政府预算体系与广义债务
第8章 房地产泡沫与金融风险防范
第9章 中国的影子银行：风险、规制与政策
第10章 防范和化解供给侧结构性改革中的金融风险
第三篇 金融及其监管体制改革
第11章 亟待深化的银行业结构性改革 宋志青
第12章 注册制改革——中国资本市场的“Big Bang”
第13章 债券市场开放与更高层次开放型金融市场的建设
第14章 金融监管改革：为什么改？如何改？
序言
近年来，中国经济的高杠杆与系统性风险的积累已引起国内外的高度关注。金融乱象与金融风险的积累很大程度上与金融体制的扭曲有关。十九大报告在讨论现代经济体系建设的部分对金融改革的任务做了具体的阐述：“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。”如何准确把握当前的经济金融形势？如何推进金融体制改革以及相应的配套改革，才能守住不发生系统性金融风险的底线，并提高金融服务实体经济的能力和效率？2017年11月12日在北京大学国家发展研究院“中国经济开放论坛”和“朗润?格政”论坛联合召开了题为“十九大后的金融改革”的闭门研讨会，对此做了系统深入的探讨。
“中国经济开放论坛”是由上海交通大学安泰经济与管理学院和北京大学国家发展研究院联合主办的一个学术与政策研究论坛。论坛具有开放性，没有学科专业、理论流派和研究范式的限制，由关注和研究中国经济的海内外学者、政府部门和实业界的经济学家共同参与。论坛不定期地在上海和北京等地举行专题研讨会，对中国经济改革发展过程中的重大理论、实践和趋势性问题进行多视角的研讨和交流。会议论文以论文集方式公开出版，以供学者、政府决策部门和实业界系统研究中国经济问题时参考。“朗润?格政”是北京大学国家发展研究院讨论公共政策问题的学术交流平台，本次闭门会议已是其举办的第93期学术活动。
本论文集收集会议论文和部分特邀专家所撰写的论文十四篇，组成三个研究专题。
第一篇“宏观背景与金融改革总论”收录五篇论文，侧重讨论了金融改革，债务周期及其与宏观经济的关系，以及系统性风险的系统应对策略，给十九大后的金融改革提供了问题导向和改革方向双重视角的宏观框架分析。
潘英丽的文章理论结合实际系统探讨了金融服务实体经济和社会发展的基本条件。她认为，社会分工的复杂性和未来的不确定性使家庭丧失了直接投资能力，这是金融业存在的理由，也是金融业内部专业化分工不断发展的原始动力；因此家庭是投资的最终委托人，而金融业本质上是投资中介服务业。货币信贷资本实际上是对社会稀缺生产资源的支配和使用权，货币信贷资本配置的有效性决定着社会资源配置的有效性；中国金融凭借国家信用的支撑在推进高杠杆经济增长方面具有“成也萧何、败也萧何”的效应。资金的集中和让渡，使更多社会资源从闲置或低效率使用状态转移到高效率用途中，从而在社会资源总量不变条件下高效率生产部门创造出社会新增财富，也即社会剩余价值或广义利息，它们来源于资源配置的优化。反之，金融资源错配导致产能过剩和资产泡沫，从而积累起系统性风险。金融GDP并非金融业对GDP的贡献而只是金融业运行中占用的社会资源。金融业获得的广义利息份额已超出合理水平，并且超额部分的获取是以金融资源错配为前提的。资本是无条件逐利的，金融“普惠性”则需要条件：稳定的货币信用环境，个人和企业信用的共享机制，通过法律强化金融机构的社会责任，并实施有效的金融监管。金融有效服务实体经济的条件是：以保护私产和防范商业欺诈方式培育和发展有效率的企业组织，以解决为谁服务的问题；以放宽市场准入、强化市场和法律的双重约束并通过解除人力资本瓶颈等方式拓宽产业投资渠道；同时要求转变政府的职能，加快退出金融的第二财政功能与政府的信用担保。
殷剑峰在财政分权理论和金融发展理论的框架下梳理了我国财政和金融体制的演化路径，现行财政金融体制导致的问题，并就未来“自上而下”改革的基本方向和原则提出了“顶层设计”思路。 他认为，我国的财政金融体制存在从集权到分权的两轮演变。2003年以来再次出现增长型财政下的财政分权和金融约束弱化导致的金融分权趋势；各项经济活动都表现为对土地的依赖，形成了土地财政、土地金融和土地GDP；而基于土地的财政、金融和经济增长都已不可持续。这种体制正在形成潜在的、不可忽视的系统性金融风险。我国也面临着欧元区同样的“不可能三角”：金融系统统一、金融分权和保持金融系统稳定。统一和稳定的金融系统是我们必然的选择，因此，金融分权趋势必须扭转。改革的方式不能是碎片化和“自下而上”的，必须是财政和金融体制同时进行的系统性改革。改革方向应该是基于公共财政的财政分权和基于金融市场化体制的金融集权。这里，“援助之手”到“无形之手”的转变是根本：财政体制必须从增长型财政转向公共财政；金融体制必须从金融约束转向金融的市场化体制。
彭文生的文章在金融周期分析框架下，联系金融和实体、总量和结构，提供一个从金融看宏观经济的全景式分析。他认为，一个完整的金融周期大致持续15-20年，其代表性指标银行信贷和房地产价格显现中期波动趋势。2017年美国金融周期缓慢上行，欧元区金融周期见底，中国金融周期则接近顶部，也是金融风险最大的时候。中国发生金融危机的概率较小，但金融周期加剧了中国经济结构的失衡，严重挤压实体经济，加大贫富差距。中国在一次分配中存在权力寻租和地价上升致使实业成本上升的两大扭曲；在二次收入分配中，财政支出对个人转移支付过低，与投资相关的专项转移过高；税收结构存在对劳动征税、对资本不征税；对消费征税、对投资不征税；低收入家庭实际税率过高等问题。未来要降低专项转移支付、增加一般性转移支付；提高直接税比重，开征房地产税。改善发展不平衡、促进公平，有利于促进金融周期转向调整。货币金融政策的调控和加强金融监管是另一大方向。2018年的可能政策组合是稳货币、紧信用，财政适度宽松。经济增长放缓，但这是好事，有利于促进金融周期转向和改善经济结构。
伍戈等作者的文章从中国非金融部门负债占GDP比例已超过日本泡沫破灭和美国次债危机爆发时期的现实出发，探讨了债务与通货膨胀、债务与通缩的关系。他们从各国历史数据的观察中从发现债务对于物价的长短期影响是不一致的。从长期趋势看，高债务国家普遍通胀水平较低，甚至发生通缩；其客观机理在于债务的长期累积导致借款者还本付息压力增大并与资本回报率的边际递减一起导致其投资或消费支出的减少；而银行基于对借款者资产负债状况恶化及高债务不可持续的担心，往往收紧放款条件进而抑制融资需求，导致通货紧缩的发生。而债务短期增长率较高的国家，其通胀率则相对较高。在政策利率下降和货币信贷宽松的宏观刺激下，微观主体进一步增加债务杠杆，投资、消费出现短期“脉冲式”增长，社会信用扩张引致价格水平上升。中国的高债务状况短期内难以迅速改变，债务水平仍将高位维持一段时间。长期来看中国债务-通缩风险不容小觑，通缩阴影的彻底摆脱取决于未来债务杠杆的去化程度。基于去产能、金融去杠杆及房地产去库存调控下，债务短期增速已呈现边际放缓迹象，这将对未来PPI产生滞后的下行压力。
黄益平的文章探讨了系统性金融风险的形成原因与系统性应对的策略。他认为，过去40年中国金融体系的相对稳定主要源于经济的持续高增长和政府的隐性担保。现在政府隐性担保越来越难，经济增速趋缓，杠杆率快速上升，新型金融风险露头以及监管存在缺陷等原因正在造成系统性金融风险的上升。头痛医头、脚痛医脚的做法不能解决根本性问题，系统性金融风险需要系统性策略来应对。要让市场决定金融资源的定价与配置，强化市场纪律，该违约的违约，该破产的破产；要发展多层次资本市场，支持实体经济发展，有效控制杠杆率的上升；“金稳委”应加强政策统筹，统一监管标准，做到金融监管全覆盖，协调各部门的经济、金融政策；监管框架宜转向审慎监管与行为监管适当分离的“双峰”模式，尽快从机构监管转向功能、审慎和行为监管，并将金融发展的责任从监管部门分离出去；同时应适当平衡创新与稳定的关系，不搞一刀切。
第二篇“灰犀牛：金融风险排查与防范”共五篇论文，分别从非金融企业、政府预算与广义债务、房地产泡沫与影子银行以及供给侧改革动态过程中可能出现的金融风险等方面系统排查了当前中国系统性金融风险的现状与隐患，并对如何应对提出相应思路。
文摘
2016年8月17日上海静安中兴社区（原闸北区不夜城板块）332-333地块的商住土地出让，吸引的是全国开发商眼光，但其结果震惊的是全国公众。该地块占地3.1万平方米、可建面积11万平方米，规划面积中住宅90%和商业10%，要求建设住宅不少于931套，起拍楼面价单价4.18万元、起拍总价46亿元。有18家知名大开发商参加了竞拍，经过452轮的激烈竞价后，源自福建、总部刚刚迁居上海的房企融信于以总价110.1亿元拿下这个地块，楼面价单价10.02万元/平方米，扣除商业配套以及配建保障房的实际楼面价约11万元/平方米，将中国楼市的单价地王记录大幅刷新。
在这个上海并非传统核心地段，虽被媒体称为静安地王、但实际处于原来闸北不夜城地区，一块占地3万平方米、仅相当于4个标准足球场、项目建成后容纳不了1000户家庭居住的土地卖出了110亿天价，相当于拥有17万员工之众的巨型央企中国中车股份在2015全年所创造利润之和，实在是令人震惊。
静安地王最让人瞠目结舌的是11万元/平方米的楼面单价。静安中兴社区地块周边在售的豪宅新房单价在9-11万元/平方米，业界预计这个项目未来售价只有超过15万元/平方米才能保证有回报率，意味着融信在豪赌这个已经天价的地块在未来2-3年内房价至少还要涨30-50%。
静安地王为何是融信？
静安地王让融信又一次举国业界闻名。融信曾于2016年7月29日在上海楼市的最大热点板块之一新江湾板块以31.5亿竞拍购得占地面积3.98万平方米、可建面积5.97万平方米的A4-01纯住宅地块，表面上折合楼面价为5.28万元/平方米，溢价率为51%。融信是近年来气势凶猛、席卷全国楼市的闽系房企的一个突出代表。近年来国内楼市劲刮闽风，各大机构统计的2015年房企百强中闽系房企都占到五分之一、在前50名比重更高。2016年，闽系房企更是表现抢眼。虽然融信目前销售规模上还不如率先走向全国老牌的稳健性闽系房企世贸、旭辉，在差不多同时崛起的新闽系房企中也暂时还落后于泰禾、正荣、阳光城，但融信更加高调，土地市场上更加咄咄逼人，财务杠杆也更加急速膨胀。融信2016年1月在香港上市，3月把集团总部迁往上海，正式定位为全国性房企。按照克尔瑞的统计，2015年融信集团的集团销售金额295亿元，排名全国房地产开发企业第29名，相比2014年跃升15位。但其2016年1月在香港上市的融信中国，其2015年报向投资人公开披露的2015年销售额就只有130亿元（另有说法是119亿元），销售套数不足8000套，为7918套，销售均价2.16万元/平方米；其130亿元的销售额中来自上海的就有58亿元，其次福州贡献了44亿元，杭州贡献了29亿元，对上海市场高度依赖，已经转型为主要耕耘长三角和福建的房企。
融信中国2015年没有购买一块地，但2016年1-8月在土地市场大举出手，抛出345亿抢下14宗合计165万平方米可建面积的土地储备，平均楼面价2.1万元/平方米，平均溢价率为67%。融信在当年同期房企买地总投入的排名第九，远高于其销售规模和资产规模的排名。其中融信在上海3宗地耗资151亿，杭州8宗地耗资139亿元，沪杭两地占了85%。在上海3宗地块中，除了8月17日抢下的静安中兴社区地块和7月29日在新江湾的地块，融信还于2月25日以9.8亿元在青浦购得一块可建面积6.36万平方米的综合用地，楼面价达到1.54万元/平方米，溢价率为28%。
值得注意的是，根据融信中国发布的2015年公司年报，其2015年全年营业收入才74亿元，税前利润24亿元，净利润更只有14亿元。此外，其2016年半年报还显示，融信中国2016年上半年的总资产净利率为2.07%，净资产收益率（摊薄）为12.20%，销售毛利率18.40%，销售净利率14.56%，固定资产周转率为7.38，盈利能力、销售能力和营运能力看上去都很一般。
可为什么偏偏是融信能一鸣惊人成为中国单价地王？根据对相关公开资料的梳理和分析，笔者认为主要有以下几个原因：
首先，融信能做静安地王是闽系房企金融能力强的综合体现。闽系房企普遍拥有家族财团背景，家族成员或老乡之间喜欢抱团，通过同乡商会相互融资，协同作战，同进同退，关系十分紧密。如融信集团董事长欧宗洪和目前规模更大一点的正荣集团董事长欧宗荣以及神秘财团福建欧氏投资集团掌门人欧宗金是三兄弟，欧宗金是老大、欧宗荣是老二、欧宗洪是老三，他们出生在莆田，也发家在莆田。在2016年福布斯中国富豪排行榜上，老二欧宗荣以205亿元身家排在第98位，老三欧宗洪夫妇则以165亿元名列145位，实力都很雄厚。老大的欧氏投资集团旗下拥有全资、控股和参股企业共十余家，当融信和正荣在全国四处大肆拿地的时候，欧氏投资集团帮助为融信和正荣对接福建民间资金，是一个集团作战模式。福建民营经济十分发达，众多民营老板通过钢贸、医疗、家具、鞋帽等生意积累了大量财富，在2016胡润中国百富榜中，来自福建的富豪占了9名，仅次于广东的11名，居全国第二。但因为经济下行，这些富豪的手头巨额资金不愿进入实体经济，又无处可去，福建民间资本市场又很活跃，融资渠道多，于是福建大量民间资金借助闽系房企的渠道进入了房地产开发行业，成为闽系房企在全国攻城略地的后盾。
其次，融信舍命做静安地王是一批新兴房企“高杠杆+高周转+高扩张+高风险”作风的必然宿命。静安地块的地价11万元/平方米，跟周边当前房价持平，这个项目要赚钱必须赌周边已经是天价的房价在未来3-4年还会再暴涨至少30-40%，这无疑是很大的赌博，风险非常高。虽然不少媒体把“高杠杆+高周转+高扩张+高风险”的四高模式看作是闽系房企的一个标志性标签，但笔者不想限于闽系房企去看这个发展模式，因为融创、信达、雨润和当初的顺驰等不少房企也都是这种“四高”发展模式，只不过有的暂时成功了、风光无限，有的死掉了和被人遗忘了。这类房企大多起步晚，资源少，在激烈的市场竞争中，要实现弯道超车，就只能高风险放手一搏。融信（中国）的营业收入在2011-2015年的四年中从12亿飞跃到74亿，增长了5倍多。还有同样是闽系房企的阳光城地产，2011-2015年的销售额从23亿元做到了300亿元，四年扩大12倍，更加震惊业界，也是同样的高速扩张手段。高扩张都离不开高杠杆。融信中国2015年末总资产只有348亿元（其中存货246亿元），总负债却高达297亿元，资产负债率为85.42%，在港股地产公司中排名十分靠前。融信中国在港交所上市时候的招股书显示，2013和2014年的资产负债率也分别为91.79%和96.74%，2012-2015年的净资产负债率分别为171%、504%、1541%和247%，一直把杠杆放得很高，偿债风险长期高位盘旋。阳光城在2014年的净负债率一度高达%多，近三年资产负债率都超过了80%以上。
| ISBN | 9787543229204 |
|---|---|
| 出版社 | 格致出版社，上海人民出版社 |
| 作者 | 潘英丽 |
| 尺寸 | 32 |